[صقر قريش]

لا داعي للفزع .. بإمكاننا هزيمة الانكماش
فولفجانج مونشو
التراجع الاقتصادي سيكون أمراً قبيحاً للغاية، لكن التعافي الاقتصادي سيكون كذلك إذا رافقه ارتفاع مستدام في التضخم.


لم يسبق للبنوك المركزية الأوروبية أن خفضت أسعار الفائدة بهذا المقدار، وخلال مثل هذه الفترة القصيرة. البنك المركزي الأوروبي، وبنك إنجلترا، وركس بانك السويدي، من البنوك التي تحدد معدلات مستهدفة للتضخم. وهذا يعني أن تخفيضات أسعار الفائدة هذه لا يمكن تفسيرها إلا بطريقتين.

الأولى والواضحة، أنه تخفيض لرقم الهدف نفسه بصورة متوقعة وثابتة. غير أنني، ببساطة، لا أستطيع أن أرى أن ذلك ممكن. ومن الطبيعي أن تتراجع معدلات التضخم الرئيسي بحدة خلال العام المقبل، كما أنها يمكن أن تصبح سلبية لفترة قصيرة. لكن من المحتمل أن يتغير الاتجاه مرة أخرى خلال النصف الثاني من العام، حين لا تعود التراجعات الحادة لأسعار النفط والسلع موجودة في المؤشر. وبالنسبة لمنطقة اليورو يتوقع مسؤولو البنك المركزي الأوروبي تضخما بين 1.1 و1.7 في المائة في العام المقبل، وبين 1.5 و2.1 في المائة عام 2010. وتفيد هذه التوقعات بأن البنك المركزي الأوروبي يحقق، بصورة أو بأخرى، في الوقت الراهن هدفه المتعلق بالتضخم.

التفسير الثاني، أن البنوك المركزية تربط احتمالاً صغيراً، لكنه إيجابي، بمصيدة السيولة، وهو وضع يصاب فيه الاقتصاد بدرجة من التراجع بحيث تصبح السياسة النقدية غير مؤثرة. ولتجنب هذه الكارثة، فإن هذه البنوك يمكن أن تكون على استعداد لتخفيض أسعار الفائدة إلى ما دون المعدل الذي يمكن، لو لم يتم ذلك، أن يصبح متسقاً مع توقعاتها. وهناك ثمن لا بد من دفعه مقابل مثل هذه الضمانة.

وهي تأتي في صورة زيادة مخاطر التضخم لاحقاً. ويقول أولئك الذين يدافعون عن مثل هذه الضمانة إن المخاطرتين غير متسقتين، وبالتالي هناك ما يبرر الإقدام عليهما. وهم يقولون إن تضخماً بنسبة 20 في المائة هو بالتأكيد ليس بضرر انكماش بنسبة 5 في المائة.

دعونا نفترض، لأغراض الجدل، أن الأسعار ستبدأ فعلاً في التراجع العام المقبل ولفترة مستدامة. ولن يكون أمام البنوك المركزية في مثل ذلك الوضع من خيار سوى تخفيض أسعار الفائدة إلى نقطة الصفر. فماذا بعد ذلك؟

في الواقع هناك الكثير الذي يمكن للبنوك المركزية عمله في مثل هذا الوضع. بالنسبة للبادئين، بإمكانهم التوجه مباشرة إلى الفائدة الصفرية وتطبيق أسعار فائدة سلبية. ويشبه سعر الفائدة السلبي فرض ضريبة على الودائع. ويمكن للناس تجنب دفع هذه الضرائب من خلال التحول إلى اقتناء السيولة الفعلية.

لكن ثمة تكاليف مرتبطة بهذا التخزين الفعلي للسيولة، لأن فراش السرير ليس أداة تخزين آمنة. وربما تكون هناك حاجة إلى الاستثمار في صندوق أمانات للودائع، أو دفع معدلات أقساط تأمين أعلى ضد السرقة. ومن الواضح أن الأمور ستصل إلى جعل الناس مستعدين للاكتفاء بذلك فقط. ومن المؤكد أن هناك حداً أدنى من ذلك لأسعار الفائدة، غير أنه ناقص 1، أو ناقص 2، وليس صفراً.

إذا كنت تريد دفع أسعار الفائدة حتى دون ذلك فيمكنك على مثلا، أن تحدد تواريخ نهاية على الأوراق النقدية. وربما يكون ذلك بصيغة إلكترونية، لأن الأوراق النقدية الحديثة مليئة بالرموز التقنية. وستفرض ضريبة على التجديد بمعدل يصل ارتفاعه على الأقل إلى معدل الفائدة السلبي. ومن شأن ذلك عدم تشجيع الناس على الاندفاع نحو الاحتفاظ بالسيولة النقدية.

لكن قبل أن تتبنى مثل هذه الإجراءات المشددة للغاية، وغير الشعبية، هناك نطاقاً كاملاً لبديل فعّال، أو إضافي، يتمثل في سياسات متاحة لك، منها التخفيف الكمي. ويتضمن ذلك اتخام ميزانيتك بأوراق مالية ذات أجل قصير لتخفيض أسعار الفائدة قصيرة الأجل في الأسواق. وخلال الفترة الأخيرة بدأ الاحتياطي الفيدرالي ذلك بالضبط وكان أهم قرار اتخذه على صعيد السياسة النقدية هذا العام، والأقل ضجيجاً.

يمكنك في خطوة تالية شراء سندات حكومية أطول أجلاً، الأمر الذي يمكنه أن يخفض أسعار الفائدة طويلة الأجل. وإذا أصبحت البنوك المركزية بالفعل في حالة أشد حرجاً، فيمكنها شراء حتى الأسهم. ويمكن للبنك المسلح بمثل هذه المحفظة من الأدوات، والاستعداد لاستخدامها عند اللزوم، أن يحول بصورة فعّالة دون الانكماش، أو أن ينهيه.

ولأن جميع البنوك المركزية الأوروبية ملتزمة بالحفاظ على معدل تضخم إيجابي في حدود 2 في المائة، بإمكانها طباعة ما تشاء من الأوراق النقدية وشراء أوراق مالية ذات جودة عالية، إلى أن تتمكن من إعادة التضخم إلى المعدل الذي تريده. ويمكن أن يكون الوضع عكسياً إذا بالغت البنوك المركزية في ذلك. وأورد جيمس هاملتون، أستاذ الاقتصاد في جامعة كاليفورنيا في سان فرانسيسكو، خلال الفترة الأخيرة، هذه الخيارات، إضافة إلى خيارات الفائدة الصفرية الأشد حدة، في مدونته على الشبكة، ووصل إلى استنتاج مفاده "إذا كان التضخم هو ما تريده، فعليك أن تجعلني مسؤولاً عن الاحتياطي الفيدرالي، وتأكد من أن أنني سأعطيك بعض التضخم".

الأمر المضاد لهذه الجملة هو أن البنوك المركزية في حاجة إلى درجة أقل بقليل من الفزع، لأن تخفيض أسعار الفائدة إلى الصفر في الوقت الراهن يمكن ألا يتسق مع توقعاتها الخاصة بالتضخم، حتى مع اعتبار أن الوضع الاقتصادي مخيف إلى حد ما.

ما مخاطر المبالغة؟ أكبر المخاطر أن البنوك المركزية لا تستطيع عكس اتجاه سياساتها في الوقت المناسب. ويزداد هذا النوع من المخاطر بمدى وجود الأوراق المالية الرديئة غير القابلة للبيع في ميزانية البنك المركزي. كما أن البنوك المركزية تتعرض لدى انتهاء الانكماش إلى ضغوط لعدم تعريض الاتجاه الصعودي الغض للمخاطر. ولذلك كلما زاد اندفاع هذه البنوك في إجراءاتها الآن، زادت مخاطر تضخم أكبر لاحقاً. ومن الواضح أن هذا الخطر أعلى في الولايات المتحدة ممّا هو في أوروبا.

لا ريب أن التراجع الاقتصادي سيكون أمراً قبيحاً للغاية، لكن التعافي الاقتصادي سيكون كذلك إذا رافقه ارتفاع مستدام في التضخم. وتصر المدرسة الاقتصادية المعروفة بمكافحة النيران على أن علينا محاربة التهديد الفوري قبل التهديد التالي. والانكماش خطر فوري أشد من التضخم. لكنني أخالف الإدعاء بأننا نفتقر إلى وسائل محاربة الانكماش، وبأن علينا أن نفزع مع كل تراجع اقتصادي.